公司治理结构是股东确保管理者为股东利益服务的制度安排。包括所有权转换在内的任何一种向市场经济的转变，都不可能避免地要涉及到公司治理结构的转变。1991年，捷克开始进行国有企业的私有化改造。随着国有资产转移的完成，如何治理这些新型公司成了一个重要问题。

本文概括了捷克共和国发展自己的公司治理模式所面临的一些问题。国有企业私有化以后，在公司治理上，捷克经济必须处理和西方工业化经济发展相同的问题，也就是所有权和管理权相分离的问题。西方公司有两种很不相同的治理模式，内部模式和外部模式。每种模式强调了不同的治理机制。这些治理方式都是为实现股东利益最大化而控制组织资源的方式。
一、内部治理模式
为实现内部治理，必须具备以下条件： (1) 一个将责任划分明确的组织； (2) 一个衡量管理绩效的制度； (3) 一个有效的激励机制。
建立内部治理机制时面临的第一个问题是很难监测或评价管理绩效。这是因为管理工作通常是集体完成的，所以很难测量出每个人的贡献。在发展中经济，经营信息和财务信息都缺乏的情况下，监测就变得更加困难。股东或董事会会发现如果他们不能定量地分析公司业绩，管理绩效也就很难估计。
发展中经济面临的第二个问题是缺乏内部和外部基准。因发展中经济中，管理绩效通常要与公司的历史绩效(一个内部基准)进行比较。将现在的业绩与过去相比较，使股东可以更好地估计出管理者是否偷懒，是否回避了他们的管理责任。如果管理者知道股东能监测到他们的行为，他们就会少谋私利。被解雇的威胁会保证管理者根据股东利益来进行管理。
但是，当一个公司中有很多股东时，监测就变得很困难。所有权分散意味着公司中几乎没有一个人拥有大量股权。没有大量股权的股东没有积极性花费大量监测成本来监督管理阶层。促进在公司中形成“核心投资者”能够解决监测问题。一般来说，核心投资者至少要拥有公司10%的股份。有了这么多股份，核心投资者才有积极性去监测管理行为。
二、外部治理模式
外部治理模式是存在于公司外部的保证管理阶层按股东的利益去经营的制度。当管理人员玩忽职守时，这些制度允许股东对管理人员进行惩罚。有若干种外部管理模式赋予股东这种权利。
第一种这样的机制是“收购”的威胁。当一个公司的市场价值下降到外部投资者公认的水平之下，这种行为就会发生。当一个公司被另一组所有者收购接管，原管理人员往往也会失业。出于收购威胁的存在，通过利润的最大化使公司市场价值最大化符合管理人员自身的利益。
但是，收购威胁往往只是一种威胁。由于搭便车问题的存在，这样的威胁通常是不可置信的。因为股东们通常不愿在价格低时把股份卖给投标对手，他们希望等到收购完成后价格上升时
再卖。由于捷克的金融市场是低效率和流动性差的，所以一个有活力的接管收购市场难以发展。
另一个外部管理机制是管理人才市场。如果聘用新管理者的决定取决于他过去的管理绩效，那么就存在着有效的管理人才市场。在这种情况下，如果偷懒会对管理者的未来收益产生不利的影响，那么管理者就可能会较少偷懒。捷克共和国管理人才市场的相对缺乏减缓了其资金市场的发展速度。
第三个外部机制是破产威胁。当一个公司如果经营不善就会破产时，管理者就会努力使利润最大化并降低成本。在英美发展成熟的资金市场上，破产威胁使管理者密切注意当前的现金流动以确保公司财产的流动性。信用约束防止了管理阶层依赖外部资金来支持当前生产。而在捷克，由于政治原因，很少有公司被允许破产。为了维持一个较低的失业率(目前约为3.5%)，国家控制的银行会不断地给亏损的私人企业提供资金。许多捷克经济的观察家预言： 一旦这些国家间接补贴被取消，失业率就会显著增加。
第四个外部管理机制是一个功能完善的产品市场。当产品市场是自由竞争市场时，公司之间的竞争会使每一个公司实现股东利益最大化。芝加哥学派认为市场竞争将淘汰竞争不力的公司。管理者如果不愿被解雇，就有积极性去推销产品以增加利润。
三、公司治理系统的种类
发达国家通常有两种不同的公司治理模式，第一种是英美的外部模式。它强调大型的流动资金市场的重要性。例如，在英国公司的市场资本化程度占国内生产总值的81%。在美国占56%。这些大的资金市场亦表现出投资者分散化和缺乏核心投资者的模式。这种现象可从美国和德国最大的汽车公司的持股类型中看出。美国通用汽车公司5个最大的投资者共拥有该公司全部股份的9%，而德国的奔驰公司最大的5个投资者共拥有公司股份的68%。在外部模式中，核心投资者很少。
外部模式中缺乏核心投资者恰是外部管理模式被广泛依赖的原因之一。在英美都存在着活跃的收购市场。例如，1980年代后期，在英国每年有高达40%的公司股票被收购。在外部模式中，管理者也很清楚由于流动的管理人才市场的存在，他们的当前业绩会影响到他们未来的受聘。
内部模式出现在德、日这样的存在大量核心投资者的国家中。其特点是，较小的资金市场和财务信息的透明性较弱。例如，市场资本化规模在德国为5960亿马克，而美国为62220亿马克，英国则为15070亿马克。
内部模式的另一个特点是普遍存在的交互持有其他公司股份的现象(即一个公司拥有另一个公司的股份)。Bundesbank 1991年的报告显示，德国的公司持有其他公司股份的40%。典型的德国公司中消费者和供应商都是股东。而在美国，消费者和投资者同时又是最大股东的情况很少有。相反，在美国，最大的股东往往是机构投资者。相互持有其他公司的股份有利于充分掌握信息的投资者利用内部治理模式。
德国情况之特殊还在于它的一般银行既是股份的所在者又是持有者。这些银行愿意维持稳定来保有既得利益，抵制有敌意的收购企图。二战结束以来，在德国只有4次收购是成功的。在德国收购的缺乏表明内部模式很少依赖外部市场。
四、捷克的案例
最近，通过大小规模两个私有化方案，捷克完成了对国有资产的改造。大规模方案涉及价值400亿美元资产分两阶段的私有化。第一阶段2931家公司的11252个项目通过以下5种途径进行了改造：
1. 公开拍卖； 2. 公开投标； 3. 直接出售； 4. 股份公司的私有化； 5. 养老基金自由转换到市政府手中。
在设计私有化进程时，捷克政府有两个主要目标。第一个目标是尽可能快地把国有资产所有权转移到私人手中。快速私有化首要的问题是让私人部门作出公司调整，而不是由政府来改造国有企业。第二个目标是把竞争机制引入私有化进程和新建立的市场经济。简单地把国有 资产转到私人手中是不够的，因为与自由市场相联系的大量福利是由公司间的竞争获得的。这一目标是通过允许几乎每个人都提出一项私有化项目来实现的。大规模私有化方案包括以下步骤：
1. 由管理阶层提出“基本私有化项目”，包括私有化的形式和组织。 2. 由政府有关部门和私有化部审核基本私有化项目以及国内外投资者提出的相互竞争的计划。 3. 国有财产基金根据私有化部的决定完成财产的转移。国有财产基金还负责保管未能及时转换到私人手中的国有财产。
五、私有化券
大规模私有化进程中最引人注目的是私有化券方案的实施。它给予了每个捷克公民拥有捷克公司股份的权利。第一阶段涉及2500家公司，票面价值为100亿美元的988家捷克公司通过私有化券方式完成了私有化。
私有化券实现了加快速度和引入竞争的双重目标。把股份直接发放到捷克公民手中。避免了长时间的转换过程。对私有化券的投标还创造了控制国有资产的竞争。
私有化券方案受欢迎也由于政治原因，因为它把国有财产转移到以前帮助建立国有企业的个人手中。同时，用给予公司股份的办法，政府还创造出一个新的支持市场经济的团体。
每个18岁以上的公民都可以买到一本名义值为33美元的含1000个点的私有化券。起初很少有人有兴趣购买私有化券。许多捷克人根本不懂资金市场和股票投资。随着私有化投资基
金组织的兴起并允许捷克公民用累积的私有化券分值交换私有化投资基金的股份，这种状况很快有了改变。私有化投资基金组织发动了这场成功的市场战，从个人手中吸收了私有化券分值的72%。
捷克政府认为私有化投资基金组织还可以有效地起到捷克公民和前国有企业管理阶层的中介者的作用。政府方面十分担心私有化会引起混乱，使无效率的企业继续由原来的管理阶层胡乱管理。许多国有企业管理者之所以自愿将其公司纳入私有化进程，是因为他们相信私有化的结果将是所有权的广泛分散。分散的所有权使管理者能根据他们自己的利益行事。为避免这种担心变为现实，建立了私有化投资基金，作为确保私有化之后公司治理良好运行的一种手段。
控制了大部分私有化券百分点的13个大型私有化投资基金组织的兴起出乎捷克政府的预料。其中12家被捷克银行间接拥有，而银行仍由政府以多数股东的形式拥有。

分值	基金个数	占所有分值的比重
>100mm	13	62.5
10-100mm	65	26.7
5-10mm	43	4.9
<5mm	308	5.9

所以即使国家放弃了它对国有企业的直接所有权，它仍对许多经济活动保有间接联系。但这一点不能被过分强调，因为政府至今仍强调对捷克公司的管理不干预。
与外部模式相比较，出现在私有化之后的所有权方式十分集中。80%以上的私有化的公司有至少一个核心投资者，拥有多于10%的股份。然而捷克的法律限制私有化投资基金组织持有一个公司超过20%的股份，这在一定程度上防止了大股东持有过多股份的倾向。但是通过由同一创始人控制的一系列相关基金的办法，人们可以逃避这种对所有权的限制。
一个不可预见的问题是，当银行既是债权人又是股份持有人(间接通过投资私有化基金组织)时所产生的潜在的利益冲突。一些经理报告说“银行一投资私有化基金组织”的代表常鼓励管理层运用借债方式而非其他形式融资。当私有化投资基金组织代表兼做直接和间接竞争者的董事会成员时，也会有利益冲突。这是因为私有化投资基金组织合格的人员很少，所以产生了复合的董事会代表。
随着私有化券方案的出现，公司和私有化投资基金组织的股份于1992年4月开始交易。就像起初许多较大的私有化投资基金组织对大量公司投资一样，交易的趋势向私有化投资基金组织的股权合并的方向发展。许多较大的私有化投资基金组织开始在一些特定的捷克公司中合并其股权是为了赢得更多的对有价证券市场的管理控制，使自己有更多发言权。普遍认为，未来投资私有化基金组织之间也会合并。大私有化投资基金会把被市场低估的私有化投资基金组织看作是其潜在的购置对象。
六、混合模型
随着捷克经济的发展，观察员们开始提出一个难题： 在捷克是否存在着有活力的所有者?私有化投资基金组织的兴起并不能像德国内部模型那样自动地引起活跃的核心投资者出现。公司管理技能和专业知识以及财务、经营信息的相对缺乏都使内部管理结构方式难于运用。同时，流动性差的和无效率的资金市场也使捷克共和国不能自动地转到公司管理的外部模式。它是新兴的外部控制市场和发展中的内部治理模式的混合体。
案例研究表明，最活跃的投资者往往是在直接销售中购买公司股份的外国投资者。这些外国股东通常会调整公司结构来提高经营效率。结果之一是产生了一个较好的信息流使监控国内管理者更为容易。同时，为使股东和管理者的利益一致，外国股东还很可能引入富于革新精神的激励机制。
 但是，出于对国内资产被掠夺的担心以及政治上对外国人拥有国内财产的抵制限制了外国投资者在捷克的影响。但是，随着对私有化投资基金组织是否能够有效率地管理好捷克企业提出了许多疑问，人们开始关心是否可以鼓励更多的外国公司参与捷克经济及其公司治理体系的发展。短期内缺乏外部机制就需要运用内部治理模式。而直到现在，最能实现和利用公司内部治理模式的是外国公司。