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北京大学
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李教授首先介绍，对于股票市场的研究有许多不同的角度，有的学者是从市场的微观结构的角度来研究，有的则侧重通过对投资者的心理分析进行研究，而他所做的这项工作是研究股票市场中的短线交易者。现在这是一个非常热门话题——短线交易被认为可以使投资者很轻易的获利。不仅在网络上有大量关于短线交易的内容，更有专门的著作研究并且教授人们如何通过进行短线交易来获利。与此同时，金融学文献对于短线交易者的研究也非常重视，但是由于受限制于数据资料的获得，在这方面的研究非常有限。
李教授等利用1995年到1999年台湾股票交易所的数据来研究短线交易是否能够获利。有趣的是，这项学术性的研究同样也引起了实务界的兴趣，《美国商业周刊》的记者曾经对此进行了报道。这主要是因为随着个人投资者可以通过网络等途径更方便地进行股票交易，越来越多的个人投资者直接投资于股市，改变了之前股票市场上机构投资者占有较高比例的情况，短线交易会提高个人投资者交易的频率，而个人投资者的交易频率则会对投资银行经纪业务的佣金收入产生影响，因此实务界对短线交易是否能使投资者获利这个话题也非常感兴趣。
这项研究的目的是想通过对交易数据的研究来回答，股票市场上的短线交易者是否真的能够获利。如果能够获利，那么他们的获利机制是什么？是因为进行主动交易获利还是因为被动交易获利？这样的获利是否是可持续的？而研究的结论则是，在短线交易者中，交易量较大的投资者在扣除佣金和印花税之前是可以获利的，但在扣除之后则是亏损。大约有千分之一的短线交易者是可以真实获利的。
在此之前，其他学者对于短线交易者是否获利这个问题也曾进行过研究，他们利用的是在某一家经纪商进行交易的投资者的交易数据。在李教授的研究中所使用的数据是台湾证券交易所1995年到1999年之间所有投资者进行交易的买卖委托数据。李教授简单地介绍了台湾股票市场的概况，包括台湾股票市场的规模、股票交易委托的制度以及涨跌停板的幅度。
研究显示，在这段样本期间内，股票市场中的个人投资者所占比例达到89.2%，然而从总体来看他们的投资收益是负的，并且观察期间越长，投资收益越低。与此同时，市场上机构投资者和法人投资者的投资收益却都是正的，并且数据显示机构投资者的盈利和个人投资者的亏损大致相抵，呈现出类似于零和博弈的情况。如果考虑佣金和印花税之后，机构投资者和法人投资者依旧是盈利的，而个人投资者的亏损会更加严重，平均每人的亏损额相当于个人所得的1.5%。
进一步考察短线交易的情况，在个人投资者中有22.4%的人会进行短线交易，数据还显示，短线交易的交易量会随着市场总体交易量的变动，所占比例保持稳定。李教授提到其之前曾做过的一项研究显示，个人投资者在股票市场上更多地是在扮演提供流动性的角色。
李教授的研究中，在衡量短线交易者收益时，采取的是类似于衍生品市场每日结算的方法，在短线交易发生的当日，根据股票的收盘价格对短线交易者所交易的股票计算收益。结果显示，按照短线交易的交易量对交易者进行分类后，短线交易量较大的投资者的收益是正的，其中一些收益为正的投资者再扣除佣金和印花税之后，收益为负，在短线交易者中获利者所占比例只有大约28%。在研究中考察获利的短线交易者是否能够继续获利，结果显示能够从短线交易中获利的人，通常可以持续地通过短线交易获利，而且获利较多，而在短线交易中亏损的人则会继续保持亏损状态。进一步考察这些获利者获利的原因，研究他们的获利是基于对未来价格趋势变动的判断而进行主动交易获利，还是被动交易而获利。统计显示，短线交易量较大的人，有73.7%的下单委托属于主动交易。除了交易量较大的短线交易者，其他短线交易者虽然也在主动交易，但是仍然是亏损的。
对于为什么短线交易者在遭受亏损后还会继续进行短线交易有许多不同的解释。有的认为原因是基于流动性的需求，但这并不能很好地解释短线交易占总交易20%的比例。有的认为是出于赌博心理，因为有证据显示在彩票发行的期间，短线交易的交易量会下降，但是短线交易的亏损数量巨大，已经超出了赌博所能承受的范围。其他的解释还包括过度自信、“赚钱效应”等，但是这些都不能完全解释进行短线交易的原因，同时也缺乏数量化的分析。
提问：为什么选取1995年到1999年这段时间做样本区间而不是更长？应该选取1998年之后作为样本，那时候电子交易更加流行，对于研究短线交易更有意义？
回答：因为在研究期间只能收集到这段时期数据。在我们选取的这段时间内，电子交易已经非常流行。
提问：个人投资者的收益中是否包括股票期货的收益？
回答：从资料的特性上无法区分出股票期货的收益。
提问：短线交易者是指他在某一天进行了短线交易还是每一天都进行了短线交易？
回答：只要在某一天进行了短线交易就被计算进来。
提问：短线交易者的收益是指他所进行的短线交易活动所带来的收益，还是他所有投资活动所带来的收益？
回答：指的是六个月内进行过短线交易的投资者在之后一个月获得的收益。
提问：市场价格和下单价格是动态调整的，怎么判断是否主动交易还是被动交易？
回答：比较下单价格和之前7秒内的成交价格。
（周晓乐整理）
