简报2016年第070期（总第1314期）

背景介绍：本文为中投公司副总经理祁斌先生在北大国发院第75期【朗润·格政】论坛上的演讲内容。他认为，一国金融体系中资本市场的发达程度和经济体制的市场化程度在某种程度上也决定了大国的崛起与衰落；中国金融长期存在的五大风险，其背后都是中国金融结构的失衡与间接融资比例过高导致的；而化解中国经济金融风险，短期可以进行适当的调控和疏导，中长期只能依靠改革金融体系，调整金融结构，疏堵结合，以疏为本；中国企业海外并购，要形成“航母战斗群”，各司其职，协同作战。

【主讲人简介】祁斌目前担任中投公司副总经理。清华大学物理学学士、罗切斯特大学生物物理学硕士、芝加哥大学MBA和清华大学经管学院数量经济学博士。曾经任职法国巴黎银行、高盛集团和Emergent Capital风险投资和对冲基金管理公司。2000年任中国证监会战略规划委员会委员，2001年至2006年任中国证监会基金监管部副主任，2006年任中国证监会研究中心主任，后任中国证监会国际部主任。2005年编译的《伟大的博弈》被多种报刊媒体评为当年最佳经济管理及金融类图书。

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当代政治经济形势与大国兴衰

政治是经济的延伸，经济是政治的舞台，对世界宏观经济金融形势的理解，也离不开对世界政治动向的观察与把握。前不久刚刚尘埃落定的美国大选，昭示出美国社会的某些变化。从2016大选选民最关注话题排序来看，经济、恐袭、外交、健康、枪支、移民、社保、教育等成为最引人注目的热点，最高法院法官人选、少数族裔权益、贸易政策、堕胎，以及同性恋人群权益等话题则紧随其后。可以说，对目前的美国而言，经济问题首当其冲，美国社会有着回归现实的趋势。

现代政治面临着诸多困境。以美国为例，存在着既有体制与“愤怒政治”的矛盾，清教徒观念与私德问题的对立，意识形态与实事求是的冲突，更不必说东西两岸与中西部的分化，城市与乡村、白人与少数族裔等问题。如果从内政与外交的角度理解川普新政，那么就不得不涉及中美关系的解读。中美关系是世界最重要的双边关系，它牵涉着世界上最大的两个经济体。中美关系是竞争与合作的关系，尤其需要合作与对话，形成良性竞争。

放眼全球，我们应当对“全球化”给予某种反思。在欧洲，英国的脱欧事件引发了全球化的反思，“愤怒政治”席卷全球；在法国与德国，接连发生自杀式袭击事件，使得欧盟日渐陷入泥潭。文明的冲突与和解一直是21世纪以来的重要问题。2001年，美国发生了举世震惊的911事件；而在公元8世纪的西班牙，特雷多城却建造了基督教和清真寺合一的教堂，基督徒、阿拉伯人和犹太人曾共居此城，和平相处。或许正如房龙所认为的那样，人类只有依靠宽容和解，才能走出困境。

在上述地缘政治的背景之下，世界经济也面临着重重危机。2008年金融危机以来，欧盟各国复苏乏力，发达国家结构性改革严重滞缓。韩国与日本也在未竞的现代化进程中步履艰辛。2008年全球金融危机前，IMF两位经济学家研究了1960-2007近50年的历史中17个OECD发达国家的经济发展情况，期间这些国家共发生大大小小80次经济金融危机。统计表明，危机后复苏速度最快的总是金融体系以资本市场主导的四个国家，即美国、英国、加拿大、澳大利亚，而复苏最慢的无一例外都是银行主导的四个国家，即奥地利、葡萄牙、西班牙和比利时。源于华尔街的08年全球金融危机，使美国经济受到了最直接的冲击，但危机后美国经济在发达经济体中复苏速度最快，历史又重复了一次。这充分说明一国金融体系中资本市场的发达程度和经济体制的市场化程度对于经济的可持续发展能力和经济的弹性有决定性的影响，在某种程度上也决定了大国的崛起和衰落。

中国资本市场的改革与开放

历史常常展现出它惊人相似的一面：今天的北京，与20年前的首尔、30年前的东京、50年前的洛杉矶、80年前的伦敦，都遭遇着同样的雾霾侵袭。不仅是环境问题，今天中国的很多问题，无论经济问题还是社会问题，发达国家都曾经历过相类似的阶段。但对当下的中国经济问题而言，高质量的经济发展仍然是我们的首要任务，它能够牵引一国各种社会文明的整体进步，我们应加快经济转型和增长，推动中国社会尽快跨越中等收入陷阱。

目前，中国经济面临着增速放缓和杠杆高企的严峻挑战。由于社会形态与经济发展水平高度相关，中国社会需求侧升级已经来临。同时，中国劳动生产率远低于世界平均水平，供给侧结构性改革势在必行。推动供给侧结构性改革有两条路径，一条是依靠研发、自我升级，这需要加快包括资本市场在内的体制机制建设；另外一条则是海外并购，投资于先进发达市场的技术、产品、服务、商业模式，实行“拿来主义” 。

在中国的资本市场建设方面，2015年，中国资本市场发生异常波动，对金融市场的安全稳定和金融风险的管控提出了新的严峻挑战。与此同时，供给侧改革又对资本市场的发展和支持作用提出了更高的要求。2015年12月中央经济工作会议提出推进供给侧结构性改革：不通过简单刺激需求来推动经济发展，而是更多通过推动供给侧结构性改革来实现经济高质量的增长，资本市场可以为供给侧改革提供强大的支持，供给侧改革的五大任务都可以通过资本市场加快完成。中国经济金融长期存在的五大风险，其背后都是中国金融结构的失衡与间接融资比例过高导致的。化解中国经济金融风险，短期可以进行适当的调控和疏导，中长期只能依靠改革金融体系，调整金融结构，疏堵结合，以疏为本。

中国资本市场未来的远景，将是加快建设多层次的资本市场。继续发展壮大交易所市场，促进上市公司做大做强，为投资者提供良好回报，逐步形成交易所市场适度、有序的竞争局面。以较低准入条件和更便捷核准为特色，提供转板机制，逐步增加活跃度和流动性，解决大量中小企业融资问题，缓解IPO压力。

除此之外，还需要推进发行体制市场化改革。在这一问题上，美国可以作为参照。在美国的发行体制中，在确保财务披露信息的真实性等方面，美国证监会发挥重要的作用，但更多的责任落在中介(尤其是承销商如高盛等)机构身上；同时，投资者(其主要为机构投资者)发挥的作用也是巨大的。但在我国目前体制中，监管机构发挥的作用和承担的责任权重远大于其他相关主体。因此，发行体制改革应当遵循循序渐进、坚定不移、实事求是的原则，将市场化改革作为未来的出路，有力推动中国经济“后三十年”的繁荣。

海外投资与跨境并购

近年来，中国海外投资呈现激增态势。其原因不外乎两点。第一，分散投资与供给侧改革；第二，一带一路的经济学原理及外延。但要想把事情做好，无论是投资于发达国家还是发展中国家，都需要与13亿消费者的中国市场相结合。海外并购和拿来主义是目前加快供给侧改革的重要路径。在行业方面，近两年海外并购重点行业从资源能源类偏移至高科技业、制造业、消费业等泛行业。我国海外并购热点领域的转移，折射了中国经济由出口导向向内需为主方向的重大转型。

    对中国企业跨境海外并购而言，其成功与否往往取决于以下几个要素。首先要战略清晰，明确投资目标，即投资于先进的技术、产品、服务、商业模式；其次，要推动投资标的与中国产业和市场的对接，利用好中国资本市场平台，定价谈判可依托中国消费者市场的巨大潜力；同时挽救很多发达国家的企业和产业，实现共赢；第三，还需要具备有较高执行能力的专业团队，聚焦消费升级、制造业升级乃至新兴产业发掘，努力成为中国经济增长的新动力。

中国企业的海外并购不乏成功的代表，本间高尔夫(HONMA)的海外并购就是其中一例。本间高尔夫(HONMA)源自于日本，创立于1959年，是市场上历史最悠久、全球顶级的高尔夫专业品牌之一，与众多国际大牌齐名——世界上最昂贵的高尔夫球杆就出自于本间。然而，上世纪90年代，受日本房地产泡沫破裂波及，本间高尔夫陷入破产重整。三家中资PE于2010年入股本间。在这一背景下，中国的企业尝试对本间进行跨境并购的项目，在并购过程中，本间的制造端仍然留在日本，但完成了与中国市场的对接，重建了营销系统。这一策略实现了中日企业的双赢效果：2016年9月22日，本间高尔夫(06858)在香港上市，中方投资获得超过10倍的回报。同时，日本这个濒临破产的产业也得以挽救。

总之，投资于国际市场，要了解世界趋势，增强与世界的沟通，推动改革开放，加速中国经济社会现代化进程。海外并购的战略应由国家队与产业界、民间PE、证券公司、上市公司、地方产业基金和科技园区等共同组成“航母战斗群”，各司其职，发挥比较优势，协同作战，“出海打渔”。“走出去”的目的是为了“请回来”，海外并购的核心是与中国13亿消费者市场的对接和落地，全过程还应包含这些产业或企业与A股市场或香港市场的对接，这个过程也将有助于中国资本市场上市公司质量的提升和打造国际化的投行“航母”。

回看中国，邓小平同志在1984年曾说：“我们的目标是，到本世纪末达到人均800美元……更重要的是，在这个基础上，我们还要发展30年到50年，我们就可以赶上中等发达国家的水平……只有这样，我们才能说，中华民族对人类做出了贡献。”中国人民勤劳致富和不惧竞争的精神是中国经济增长生生不息的动力。通过加快改革步伐，推动资本市场建设，有效推进海外并购，中国一定能够加快经济转型和崛起的步伐。

（北大国发院智库 独家整理）