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sidenav header background2003年第69期（总第411期）我国股份制商业银行发展前景和资金需求---评招商银行可转债融资风波
发布日期：2003-11-24 08:40 来源：北京大学国家发展研究院
招商银行在2003年8月26日宣布拟发行可转债，引起了流通股股东的一片反对之声。部份机构投资者更是结成联盟，公开就此融资计划的规模、融资品种、价格、发行方式等问题提出质疑。虽然10月15日招商银行临时股东大会通过了此发行方案，反对之声仍不绝于耳，许多市场人士还寄希望于监管部门否决此次发行。从我国银行业的大环境看，由于我国经济高速增长以及宽松的货币政策，银行业在过去几年维持了高速扩张的势头。对今后几年我国银行业的发展轨迹和股份制商业银行的发展机遇，可以有以下几点分析。
一、随着我国经济持续增长，银行业市场总规模高速增长可望持续相当一段时期。我国银行业包括四大国有商业银行、多家股份制商业银行、众多的城市商业银行和信用合作社，再加上已经进入或准备进入我国的外资银行。在这些银行中，四大国有商业银行由于其规模、品牌和隐含的政府资信担保仍然具有强大的优势，目前在总资产、总存款和总贷款等各项指标上都占有60%以上的份额。
国有商业银行弱点在于体制和种种历史包袱，包括不良资产、过量的网点和人员，管理运营的低效迟缓，资本充足率偏低，财务和运营压力很大。在今后一段时间里，国有商业银行的市场份额将会逐步减少，股份制商业银行和外资银行的份额会逐步增加，但是在短期内我国银行业的基本结构和市场份额不会发生根本性的改变。
二、在银行业务中，个人业务将会成为利润的重要增长点。世界金融市场的经验表明，与公司业务相比，银行的个人业务上的收入和盈利较为稳定，规模经济和网络作用也更为显着。一家银行只有在网点覆盖率达到了一定程度，才能有效地吸引个人用户，降低综合资金成本。对网络的要求很大程度上提高了个人业务的门槛，也相应地限制了个人业务上的竞争。
住房按揭业务和信用卡业务是个人业务的两个重要增长点。从1997年开始城市住房体制改革，我国住房按揭市场已经有了巨大的发展，到2002年按揭贷款总额已达到了8000多亿。但是按揭贷款仍只占我国国民生产总值的８%、贷款总额的5.9%。相比之下，按揭贷款对于国民生产总值的比率和对于贷款总额的比率在台湾分别是35%和29%，在韩国是38%和30%，在香港是50%和35%，而在新加坡更是高达65%和49%。可见按揭贷款在我国尚有巨大的发展空间。
住房按揭贷款相比其它贷款种类来说，在世界各国都是风险较低的。即使在高失业率（如2002年的美国和香港）、房产价格大跌导致房产市值低于按揭贷款余额（如上个世纪90年代的日本和1997年后的香港）等不利条件下，按揭贷款的坏帐率和损失率也普遍较低。比如，据香港金管局2002年的一项统计，香港当时24%的住房按揭贷款的余额已超过房产市值；尽管如此，香港住房按揭贷款的坏帐率一直维持在1.5%左右。需要说明的是，这种较低风险以健全的授信体制为前提，并不降低对审慎授信的要求。
由于法律、个人资信信息和消费习惯等方面条件尚待完善，信用卡业务在我国的发展比起按揭贷款来会有所滞后。但是，从国际经验上来看，当人均收入达到每年2000－4000美元后信用卡市场就会起步。而我国已有若干城市的人均年收入已进入了这个区间，在收入水平上具备了信用卡市场起飞的条件。
个人业务市场的扩张将为股份制商业银行的发展提供契机。首先，我国经济发达地区相对集中，对于这些银行来说，网络建设可以集中在经济较发达的地区，从而可能以较少投入降低和消除其在网络方面劣势。其次，发展住房按揭、信用卡业务，对于中小商业银行的业绩会有更明显的作用。这一方面是因为这些银行规模较小、历史包袱较轻，同样规模的业务起的作用更明显；另一方面，按揭贷款和信用卡业务也将集中在经济较发达的地区，且对网络覆盖率要求较低，使得这些银行尤其是其中的全国性股份制商业银行得以在相对平等的起跑线上与四大国有商业银行竞争。
三、相比之下，对公业务、尤其是面向优质大客户的对公业务上的竞争会日趋激烈。世界金融市场的经验表明，公司客户（尤其是大型公司客户）所能带来的盈利日益趋薄，以大型公司业务为主的银行普遍面临生存危机。这是因为公司客户具有多种融资和投资渠道，比如在融资方面可以发行债券和商业票据，在投资方面也有多种金融品种。所以向公司客户提供服务的银行及其它金融机构之间的竞争异常激烈，从而使银行在公司业务上的定价能力和盈利水平不断削弱，生存空间萎缩。这种情况在我国银行业内争夺优质大客户的激烈竞争中已经有所表现。
而且，根据我国WTO协议，到2003年底外资银行就可以在许多大城市进行人民币对公业务，2007年后更可以全面进入各项业务。外资一旦进入，一开始最容易争夺的是处于经济发达地区的大客户，这正好是大部分股份制商业银行对公业务所面向的主要客户，当然也会加剧对公业务上的竞争。
股份制商业银行要在这样的竞争环境下占有一席之地，必须利用其内部机制的灵活性，积极发展产品创新能力。一家银行必须能深刻理解客户的商业模式和业务需要，为客户量身订做整体资金解决方案，从而既全面地满足客户的资金需要，另一方面在现有的利率不完全放开的条件下，也可以从票据、外币、中间业务等费率放开的业务上间接地向客户让利，降低客户的总体资金成本。产品创新的能力也将对银行管理信息系统的整体水平（包括准确、实时衡量资金成本和风险水平的能力）提出更高的要求。
四、虽然我国银行业会继续增长，但主要会反映在规模的扩大，银行的资产收益率在一段时间内不会有显著提高。根据五家上市的股份制商业银行公开的数据，其总资产收益率现在大约都在0.3%到0.7%之间。这是由于政府对于利率和存贷比的控制，利润率较高的个人消费信贷也还处于起步阶段，再加上中间业务发展上的种种困难，制约了银行在一定资产规模下的利润增长的空间。同时股份制商业银行还面临着网络建设上大量资金投入的需要。
我国银行在公司治理结构和资本对管理层约束力方面还普遍不足，资本回报的观念还不够。追求规模、过度竞争、低资产收益率是我国许多行业的普遍问题，这种倾向在银行业也同样存在。这也是造成资产收益率偏低的一个原因。
五、虽然我国银行业的竞争将不断激烈，但在今后三到五年左右的时间里，股份制商业银行还会有较好的发展空间。首先，银行业的整体市场还将继续扩张。其次，在这段时间内国有商业银行将需要花大量精力解决其历史包袱，进行资产重组，准备上市，同时资本充足率偏低也将限制其贷款规模的增长。另外，外资银行的业务还会受到准入政策的限制，其市场经验的积累也会有一个过程。可望部分优秀的股份制商业银行能够抓住这个机会，利用个人业务高速增长的市场空间，在业务规模和盈利水平上达到一个跃升。
个人业务的发展，网络建设必不可少。虽然住房按揭和信用卡业务对网络覆盖率的要求较低，但同样需要大量的前期投资。住房按揭是典型的成本置前、回报置后的业务，而且需要有与其相匹配的长期存款（或其它长期负债）。信用卡业务的引入在各国都需要有大量的前期投资，用于建立基本的IT处理系统、打造品牌、形成收卡网点规模、吸收持卡人等等。
从长远来看，银行业的竞争将愈演愈烈，利率的放开也势在必行。在那样的条件下，国有商业银行的规模以及隐含的政府担保将使它们在网络和资金成本等各方面有很大优势。再加上外资银行的进入，象现在这样有十几家银行覆盖全国的状况很难长时间维持下去。届时合并、购并将在所难免，许多中小银行将面临严峻的生存危机。
股份制银行要为那一天做准备，就必须在品牌、规模和网络上打基础，发展个人业务尤其是按揭和信用卡业务，建设完备的管理信息系统和客户服务系统，健全各项风险控制体系，并提高资产质量和资本充足率。而要这样做，需要大量的资金投入，靠银行本身盈利的积累往往是不够的。要幺长大，要幺缩小规模走专业化或社区银行的道路。社区银行是指业务集中于一个较小的社区（如一个城市、某些特定社团）的银行，这类银行虽然在规模效应上不如大银行，但由于社区成员较高认同性、对社区内的资信风险较高的判断力等因素，有可能在该社区内有很强竞争力。股份制银行近期的一些融资活动，很大程度上反映了上述战略转变要求。
有关招行可转债争议的焦点主要不在于招行是否有资金需要，而在于融资对流通股价的冲击，从而损害了流通股东的利益。在这种论点下，任何再融资都是“圈钱”。这种争议的性质反映了我国证券市场的深层矛盾。
证券市场的功能是社会资金的有效配置，其目标是增加社会财富。一个健康的证券市场应有良好的机制把资金导向盈利的公司和有效的生产经济活动，公司盈利增加了，创造了社会财富，股票自然也会增值。但股票增值、股东挣钱本身不应该是证券市场监管的直接目标，而是证券市场良好运行的结果。
在成熟的证券市场上，公司业绩好通常导致股票增值，所以股东的利益通常与公司的利益是一致的，监管者需要防范的主要是管理层或控股股东对公司利益的侵犯。但在我国，公司业绩与流通股价的联动关系要小得多，尤其在再融资问题上流通股东的利益很可能与公司利益有分歧。由于流通股东、非流通股东和管理层三方的利益与公司利益都未必一致，一个普通的融资行为经常就会变成一场极为复杂的博弈，而博弈的手段则往往是通过对监管部门的影响。
在我国证券市场上融资所面临的主要障碍往往不是市场的制约，而是制度性的壁垒。我国证券市场上市盈率较高，也反映了对这种制度性壁垒的预期，具体到上市公司，就是对其低再融资的预期。市场长期以来形成了股价对制度性壁垒的高度依赖，所谓保护投资者利益，在很大程度上也已被等同于保护股价,更进而等同于保护乃至加强种种现有的制度性融资壁垒。
大部分能上市的公司能够通过自身的盈利来满足其资金需要，所以应该不需要再融资。但确实有一些公司处于高增长的行业（如本文分析的银行业），其自身的盈利在现阶段不能满足其扩大再生产的资金需要，从而需要不断再融资。对于这样的公司，我国市场的较低的再融资预期和制度性融资壁垒与公司的资本需求之间存在尖锐矛盾。一个有效的证券市场应该能够辨识这些公司的优劣，进而有选择地为其中优秀的公司提供必要的资金，同时又把公司的这种不断再融资的需要（以及潜在的资本稀释作用）反映到其股价中去。
招行此次计划发行的可转债是次级债，并且为了满足作为附属资本的需要,规定在公司盈利不足时可以推迟支付利息。这种用利息可推迟的次级债来充实附属资本的方式，在各国银行中是常见的。发行中包含转股权，据称是因为股份制商业银行还没有发行金融次级债的先例，所以不得不采用现有的可转债品种。
以招行的品牌和个人业务上的产品和制度优势，有可能利用银行个人业务市场高速增长的契机，在个人业务上具备与四大国有银行相匹敌的实力。但是实施这种战略在一定时期内需要大量资金支持，单靠自身盈利积累是不可能的。看招行是不是应该融资，首先应该看招行是不是有真正的资金需要；如果确有资金需要，再来探讨能平衡各方利益的融资方案。如果因为证券市场利益分配机制上的矛盾，而使证券市场丧失社会资源配置的职能，进而遏制良性企业的发展，则是证券市场的失败。
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发布日期：2003-11-24 08:40 来源：北京大学国家发展研究院
招商银行在2003年8月26日宣布拟发行可转债，引起了流通股股东的一片反对之声。部份机构投资者更是结成联盟，公开就此融资计划的规模、融资品种、价格、发行方式等问题提出质疑。虽然10月15日招商银行临时股东大会通过了此发行方案，反对之声仍不绝于耳，许多市场人士还寄希望于监管部门否决此次发行。从我国银行业的大环境看，由于我国经济高速增长以及宽松的货币政策，银行业在过去几年维持了高速扩张的势头。对今后几年我国银行业的发展轨迹和股份制商业银行的发展机遇，可以有以下几点分析。
一、随着我国经济持续增长，银行业市场总规模高速增长可望持续相当一段时期。我国银行业包括四大国有商业银行、多家股份制商业银行、众多的城市商业银行和信用合作社，再加上已经进入或准备进入我国的外资银行。在这些银行中，四大国有商业银行由于其规模、品牌和隐含的政府资信担保仍然具有强大的优势，目前在总资产、总存款和总贷款等各项指标上都占有60%以上的份额。
国有商业银行弱点在于体制和种种历史包袱，包括不良资产、过量的网点和人员，管理运营的低效迟缓，资本充足率偏低，财务和运营压力很大。在今后一段时间里，国有商业银行的市场份额将会逐步减少，股份制商业银行和外资银行的份额会逐步增加，但是在短期内我国银行业的基本结构和市场份额不会发生根本性的改变。
二、在银行业务中，个人业务将会成为利润的重要增长点。世界金融市场的经验表明，与公司业务相比，银行的个人业务上的收入和盈利较为稳定，规模经济和网络作用也更为显着。一家银行只有在网点覆盖率达到了一定程度，才能有效地吸引个人用户，降低综合资金成本。对网络的要求很大程度上提高了个人业务的门槛，也相应地限制了个人业务上的竞争。
住房按揭业务和信用卡业务是个人业务的两个重要增长点。从1997年开始城市住房体制改革，我国住房按揭市场已经有了巨大的发展，到2002年按揭贷款总额已达到了8000多亿。但是按揭贷款仍只占我国国民生产总值的８%、贷款总额的5.9%。相比之下，按揭贷款对于国民生产总值的比率和对于贷款总额的比率在台湾分别是35%和29%，在韩国是38%和30%，在香港是50%和35%，而在新加坡更是高达65%和49%。可见按揭贷款在我国尚有巨大的发展空间。
住房按揭贷款相比其它贷款种类来说，在世界各国都是风险较低的。即使在高失业率（如2002年的美国和香港）、房产价格大跌导致房产市值低于按揭贷款余额（如上个世纪90年代的日本和1997年后的香港）等不利条件下，按揭贷款的坏帐率和损失率也普遍较低。比如，据香港金管局2002年的一项统计，香港当时24%的住房按揭贷款的余额已超过房产市值；尽管如此，香港住房按揭贷款的坏帐率一直维持在1.5%左右。需要说明的是，这种较低风险以健全的授信体制为前提，并不降低对审慎授信的要求。
由于法律、个人资信信息和消费习惯等方面条件尚待完善，信用卡业务在我国的发展比起按揭贷款来会有所滞后。但是，从国际经验上来看，当人均收入达到每年2000－4000美元后信用卡市场就会起步。而我国已有若干城市的人均年收入已进入了这个区间，在收入水平上具备了信用卡市场起飞的条件。
个人业务市场的扩张将为股份制商业银行的发展提供契机。首先，我国经济发达地区相对集中，对于这些银行来说，网络建设可以集中在经济较发达的地区，从而可能以较少投入降低和消除其在网络方面劣势。其次，发展住房按揭、信用卡业务，对于中小商业银行的业绩会有更明显的作用。这一方面是因为这些银行规模较小、历史包袱较轻，同样规模的业务起的作用更明显；另一方面，按揭贷款和信用卡业务也将集中在经济较发达的地区，且对网络覆盖率要求较低，使得这些银行尤其是其中的全国性股份制商业银行得以在相对平等的起跑线上与四大国有商业银行竞争。
三、相比之下，对公业务、尤其是面向优质大客户的对公业务上的竞争会日趋激烈。世界金融市场的经验表明，公司客户（尤其是大型公司客户）所能带来的盈利日益趋薄，以大型公司业务为主的银行普遍面临生存危机。这是因为公司客户具有多种融资和投资渠道，比如在融资方面可以发行债券和商业票据，在投资方面也有多种金融品种。所以向公司客户提供服务的银行及其它金融机构之间的竞争异常激烈，从而使银行在公司业务上的定价能力和盈利水平不断削弱，生存空间萎缩。这种情况在我国银行业内争夺优质大客户的激烈竞争中已经有所表现。
而且，根据我国WTO协议，到2003年底外资银行就可以在许多大城市进行人民币对公业务，2007年后更可以全面进入各项业务。外资一旦进入，一开始最容易争夺的是处于经济发达地区的大客户，这正好是大部分股份制商业银行对公业务所面向的主要客户，当然也会加剧对公业务上的竞争。
股份制商业银行要在这样的竞争环境下占有一席之地，必须利用其内部机制的灵活性，积极发展产品创新能力。一家银行必须能深刻理解客户的商业模式和业务需要，为客户量身订做整体资金解决方案，从而既全面地满足客户的资金需要，另一方面在现有的利率不完全放开的条件下，也可以从票据、外币、中间业务等费率放开的业务上间接地向客户让利，降低客户的总体资金成本。产品创新的能力也将对银行管理信息系统的整体水平（包括准确、实时衡量资金成本和风险水平的能力）提出更高的要求。
四、虽然我国银行业会继续增长，但主要会反映在规模的扩大，银行的资产收益率在一段时间内不会有显著提高。根据五家上市的股份制商业银行公开的数据，其总资产收益率现在大约都在0.3%到0.7%之间。这是由于政府对于利率和存贷比的控制，利润率较高的个人消费信贷也还处于起步阶段，再加上中间业务发展上的种种困难，制约了银行在一定资产规模下的利润增长的空间。同时股份制商业银行还面临着网络建设上大量资金投入的需要。
我国银行在公司治理结构和资本对管理层约束力方面还普遍不足，资本回报的观念还不够。追求规模、过度竞争、低资产收益率是我国许多行业的普遍问题，这种倾向在银行业也同样存在。这也是造成资产收益率偏低的一个原因。
五、虽然我国银行业的竞争将不断激烈，但在今后三到五年左右的时间里，股份制商业银行还会有较好的发展空间。首先，银行业的整体市场还将继续扩张。其次，在这段时间内国有商业银行将需要花大量精力解决其历史包袱，进行资产重组，准备上市，同时资本充足率偏低也将限制其贷款规模的增长。另外，外资银行的业务还会受到准入政策的限制，其市场经验的积累也会有一个过程。可望部分优秀的股份制商业银行能够抓住这个机会，利用个人业务高速增长的市场空间，在业务规模和盈利水平上达到一个跃升。
个人业务的发展，网络建设必不可少。虽然住房按揭和信用卡业务对网络覆盖率的要求较低，但同样需要大量的前期投资。住房按揭是典型的成本置前、回报置后的业务，而且需要有与其相匹配的长期存款（或其它长期负债）。信用卡业务的引入在各国都需要有大量的前期投资，用于建立基本的IT处理系统、打造品牌、形成收卡网点规模、吸收持卡人等等。
从长远来看，银行业的竞争将愈演愈烈，利率的放开也势在必行。在那样的条件下，国有商业银行的规模以及隐含的政府担保将使它们在网络和资金成本等各方面有很大优势。再加上外资银行的进入，象现在这样有十几家银行覆盖全国的状况很难长时间维持下去。届时合并、购并将在所难免，许多中小银行将面临严峻的生存危机。
股份制银行要为那一天做准备，就必须在品牌、规模和网络上打基础，发展个人业务尤其是按揭和信用卡业务，建设完备的管理信息系统和客户服务系统，健全各项风险控制体系，并提高资产质量和资本充足率。而要这样做，需要大量的资金投入，靠银行本身盈利的积累往往是不够的。要幺长大，要幺缩小规模走专业化或社区银行的道路。社区银行是指业务集中于一个较小的社区（如一个城市、某些特定社团）的银行，这类银行虽然在规模效应上不如大银行，但由于社区成员较高认同性、对社区内的资信风险较高的判断力等因素，有可能在该社区内有很强竞争力。股份制银行近期的一些融资活动，很大程度上反映了上述战略转变要求。
有关招行可转债争议的焦点主要不在于招行是否有资金需要，而在于融资对流通股价的冲击，从而损害了流通股东的利益。在这种论点下，任何再融资都是“圈钱”。这种争议的性质反映了我国证券市场的深层矛盾。
证券市场的功能是社会资金的有效配置，其目标是增加社会财富。一个健康的证券市场应有良好的机制把资金导向盈利的公司和有效的生产经济活动，公司盈利增加了，创造了社会财富，股票自然也会增值。但股票增值、股东挣钱本身不应该是证券市场监管的直接目标，而是证券市场良好运行的结果。
在成熟的证券市场上，公司业绩好通常导致股票增值，所以股东的利益通常与公司的利益是一致的，监管者需要防范的主要是管理层或控股股东对公司利益的侵犯。但在我国，公司业绩与流通股价的联动关系要小得多，尤其在再融资问题上流通股东的利益很可能与公司利益有分歧。由于流通股东、非流通股东和管理层三方的利益与公司利益都未必一致，一个普通的融资行为经常就会变成一场极为复杂的博弈，而博弈的手段则往往是通过对监管部门的影响。
在我国证券市场上融资所面临的主要障碍往往不是市场的制约，而是制度性的壁垒。我国证券市场上市盈率较高，也反映了对这种制度性壁垒的预期，具体到上市公司，就是对其低再融资的预期。市场长期以来形成了股价对制度性壁垒的高度依赖，所谓保护投资者利益，在很大程度上也已被等同于保护股价,更进而等同于保护乃至加强种种现有的制度性融资壁垒。
大部分能上市的公司能够通过自身的盈利来满足其资金需要，所以应该不需要再融资。但确实有一些公司处于高增长的行业（如本文分析的银行业），其自身的盈利在现阶段不能满足其扩大再生产的资金需要，从而需要不断再融资。对于这样的公司，我国市场的较低的再融资预期和制度性融资壁垒与公司的资本需求之间存在尖锐矛盾。一个有效的证券市场应该能够辨识这些公司的优劣，进而有选择地为其中优秀的公司提供必要的资金，同时又把公司的这种不断再融资的需要（以及潜在的资本稀释作用）反映到其股价中去。
招行此次计划发行的可转债是次级债，并且为了满足作为附属资本的需要,规定在公司盈利不足时可以推迟支付利息。这种用利息可推迟的次级债来充实附属资本的方式，在各国银行中是常见的。发行中包含转股权，据称是因为股份制商业银行还没有发行金融次级债的先例，所以不得不采用现有的可转债品种。
以招行的品牌和个人业务上的产品和制度优势，有可能利用银行个人业务市场高速增长的契机，在个人业务上具备与四大国有银行相匹敌的实力。但是实施这种战略在一定时期内需要大量资金支持，单靠自身盈利积累是不可能的。看招行是不是应该融资，首先应该看招行是不是有真正的资金需要；如果确有资金需要，再来探讨能平衡各方利益的融资方案。如果因为证券市场利益分配机制上的矛盾，而使证券市场丧失社会资源配置的职能，进而遏制良性企业的发展，则是证券市场的失败。
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