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sidenav header background2007年第9期（总第646期）“CCER中国经济观察”第八次报告会简报之二
发布日期：2007-02-12 10:58 来源：北京大学国家发展研究院
2007年2月4日下午，“CCER中国经济观察”第八次报告会在中国经济研究中心万众楼举行。林毅夫、易纲、黄海洲、宋国青、卢锋、周其仁六位教授分别做了演讲。分三期简报报道会议概况，本期报道黄海洲教授和宋国青教授发言内容。黄海洲：全球流动性与中国宏观经济政策
中国流动性问题与全球流动性问题紧密相关。全球化给全球金融体系带来了深刻变化，其重要的表现就是全球流动性过剩。从上世纪90年代到现在，虽然有诸如亚洲金融危机，俄罗斯金融危机等，新兴市场国家和全球经济依然呈现快速的增长，其中中国的增长速度是最快的。我们预测中国2007年的经济增长率为9.8%左右。
2005年之后，金融对经济的影响产生了根本性变革，重要原因是全球的流动性今非昔比。新兴市场国家在全球流动性加大的过程中扮演了很重要的角色并且已经变成了资本输出国。从2002年开始，整个新兴市场国家的外汇储备增长很快。2006年第四季度，仅中国、中国台湾、泰国、印度和韩国五个经济体，就新增了1100亿美元外汇储备。新兴市场国家变成资本输出国的背景是由于过去二十年来这一轮全球化带来的结构性变化。
在新兴市场国家中，官方是资本输出的主要参与者。这些输出资本的特点是数量很大，对冲不足。过去认为新兴市场国家流动性不够，一旦有风吹草动，就可能会发生金融危机。过去发生的几次危机，如亚洲金融危机、俄罗斯危机、土耳其金融危机、阿根廷金融危机等，使得这些国家一朝被蛇咬，十年怕井绳，结果导致这些国家外汇储备迅速增加。
新兴市场国家成为资本输出国，导致这些国家金融风险发生了结构型变化。以前风险在负债方，流动性冲击导致货币危机从而导致金融危机。而现在这些国家面临着新的危机，即风险从负债方转移到了资产方。由于美国利率调整或美元下跌，新兴市场国家没有对冲的投资可能面对大量的损失。有的新兴市场国家经济基本面很强，有的不是很好，经济不好的国家就可能出现隐患。当拼命增加外汇储备的时候，资本缩水的风险也随之而生。负债方的风险正在降低，而资产方的风险却逐渐在增加。所有新兴市场国家都在投资资本，基本上是投资于固定收益产品，导致了固定收益产品供给相对不足。
在全球流动性不足的情况下，也是私人资本输出最快的时候，同时也是最危险的时候，例如1998年。但是当全球流动性整体增加，2007年私人迅速增加并不一定会导致危机。包括中国在内的很多新兴市场国家，投资很多在国外的固定收益证券上，导致价格上升，收益率下降。
充足的流动性在各个货币之间分散化的投资，引起了外汇汇率波动的增大。对中国来讲，如果仍然盯住一个货币，风险会大大增加。所以，从这个角度来讲，支持人民银行积极推进外汇改革，多元化投资外汇储备，来保护国家经济。同时中国也在积极鼓励私人资本到海外投资。这其中包含了“藏汇于民”和“藏汇于国”之间的关系。如果老百姓懂得在海外投资，“藏汇于民”是好事情。否则就不一定是好事情。例如日本八十年代在海外的投资是老百姓出去投资的，主体是日本的私人企业，但这些投资的回报率很低。因此，如果老百姓投资水平不高，“藏汇于民”只是把风险转嫁给了老百姓，我们要警惕类似日本的情况发生。“藏汇于民”还是“藏汇于国”很值得思考，这里有两个问题：一是外汇储备的规模应该有多大，二是其中有多大的比例应该放在老百姓的手里。
全球流动性增加，使得多元化国际投资增加，引起汇率波动增大，而固定收益类产品短缺，收益率较低。从这个角度简略分析中国宏观经济政策。中国外汇储备已经接近1.1万亿美元，占GDP的40%。简单估算，假设中国外汇储备60%投资于美元，如果美元贬值10%，资产的损失是中国GDP的2.4%。如果这个风险不能得到有效的化解，将会导致很大损失，所以中国需要进行积极的外汇管理。怎样实现资产从美元资产转换为其他货币资产，这需要高超的艺术。从金融的角度，需要改善投资组合，除了投资债券之外，也要投资于股票、商品、石油和衍生品。
汇率制度方面，中国很有必要增加人民币汇率的灵活性，同时让人民币升值。要发展新的对冲工具，即汇率方面的避险工具和在岸市场。进行资本账户的有序开放和推进人民币的国际化。
货币政策方面，中国央行更加成熟，2006年是中国政府货币政策非常积极的一年。从货币状况指数来看，现在中国的货币政策基本上是中性的。不过，中国的流动性仍然是过剩的。从银行间利率和存款准备金率方面来看，2006年十月以前存款准备金率的提高会导致银行间利率的提高，但是2006年十月后这种关系不存在了，银行准备金率的提高并未导致银行间利率的同步提高。央行的紧缩政策并没有导致资金成本的相应上升，说明货币供给相对于需求来说仍然是过剩的。流动性问题变得更加严重，这是因为2006年第四季度中国的外贸出口和净出口都增加得很快，几乎是以前没有的速度，新增加的流动性部分冲销了央行回收流动性的努力。
由公式X–M ＝ (Y–C–G)–I 可以看出，国家的经常账户盈余等于储蓄和投资的差额。对中国来说，流动性过多是由于出口过多或者说储蓄过多。不过中国不一定有过度储蓄。公认的问题是中国的投资率过高，信贷投放过快。最近也有研究认为中国的投资回报率是很高的，应该继续扩大投资。从全球流动性的角度看，我的结论和他们是一致的。为什么流动性这么多？为什么投资不足？过去二十年，发达国家把工厂迁移到发展中国家，由于发展中国家人工比较便宜，全世界的资本净投资量在下降，但是产出没有下降，整体资本品的量在下降。因为真实经济和金融经济没有很好的匹配，结果是全球已有金融资本过剩。
从宏观政策角度，在全世界投资减少的情况下，中国的最优选择应该是继续投资，如投资各种不会引起产能短期过剩的行业，同时大量增加进口，如技术原材料、能源，即增加实物资产，而不是金融资产。发展经济有两种办法，“砍树经济”和“种树经济”。从代际迭代模型来考虑，2020年之后，中国老龄化现象很严重。这种情况下，最优的选择是做出对子孙后代有利的长期投资，保护资源和环境。消费问题，会随着投资问题的解决而解决的。
总之，中国经济的长期增长是由市场化、城镇化和全球化推动的，而城镇化将是推动经济增长的最主要动力。稳投资、促进口、带消费，发展国内金融市场，改进国际资产投资，是对宏观经济政策的建议。中国这样的大国，面临跨地区跨时间的风险，全球化降低了跨地区的风险，但是跨时间问题需要中国自己解决。
宋国青：人民币升值效果显著
报告主要有以下几个方面的内容：外汇收入增长的一些情况，贸易条件与汇率，出口数量指数、顺差与汇率以及从分析中得到的一些结论和看法。首先是外汇收入增长的一些问题。问题的提出，源于对国际收支平衡表的分析。对2006年的国际收支平衡表进行估计，2006年货物贸易顺差（国际收支平衡表口径）估计为2176亿，海关口径是1775亿，由于海关口径与国际收支平衡表口径存在差别，平衡表按货物的离岸价格，而海关按进口商品的到岸价格，两者大约相差进口额的5%，所以估计2006年平衡表口径的顺差，要增加400亿，约为2176亿美元。外商直接投资630亿美元，两者相加估计为2806亿美元，但是外汇储备却只增加了2473亿美元。现在的问题不是热钱流入，而是钱往外流，原因是什么？
去年外汇收入3000多亿，中央银行增加了2400多亿，还有600多亿在商业银行里。商业银行用这些外汇储备到外面投资，可以看作是第二外汇储备。如果这种现象完全是商业银行的私人企业行为，则没有问题，但如果是政府行为的话，只是外汇储备换了个名称，所以还是应该将中央银行与商业银行并表来看。包括中央银行在内的全部金融机构外汇占款一直在增加，去年增加了2.78万亿人民币（约3490亿美元）。从中剔除人民银行的外汇占款，得到其他金融机构的外汇占款，去年是快速增加的。从金融机构的外汇信贷收支表中可以看到，有价证券及投资2006年比上年增加573亿美元，外汇买卖（余额）比上年底增加728亿美元。总体的外汇增加还是很多，只不过有一些放在其他金融机构，并没有放进中央银行。
金融机构的外汇资产问题是值得关注的事情。商业银行存有大量的外汇储备，需要考虑成本和收益。收益按美元利率5%多一点算，如果人民币兑美元一年升值5%，那么收益为0，而成本方面，人民币存款利率2.52%是基本成本，再加上其他交易成本，总成本约3%左右，这样净亏损3个百分点。虽然美元利率的收益可能较低，但即使其他资产期望收益率高，由于风险较大，去掉风险贴水，期望收益率是差不多的。现在金融机构的外汇资产还不多，大约2000多亿美元，按2006年的速度猛增，2007年外汇收入（不扣金融机构外汇投资）可能超过3700亿美元，到时对商业银行来说是很大的问题。当然还有一种可能是人民币不升值反而贬值，那对商业银行来说当然是件好事情。
不过另外的情况是，如果利率稍微上调，商业银行亏损更多。同时上调存款和贷款利率，对商业银行来说收益和损失基本持平，因为虽然贷款数量少，但还有债券、央票等其他金融资产，与存款利率基本一致，所以同时提高存贷款利率，资产和负债的价格同时上调，影响不大。但外汇储备这一部分在提高利率的时候只有亏损。因此商业银行将成为反对升息和调整利率的有力大军。与此相关的问题是，如果对人民币升值3%-5%的预期是确定的，升值5%商业银行会亏损3个百分点，升值3%勉强不亏损，那为什么商业银行还要持有外汇储备呢？如果让商业银行自主决定，可能会全部卖给央行。
其次是贸易条件与汇率。季节调整(Tramo/Seats)后货物进出口价格指数在2002年前猛跌，2002年后猛涨。现在进口价格大概恢复到1997年水平，出口价格比1997年低了18%。当谈到出口额增长时，要看在什么情况发生，如果在出口价格上升10%的情况下发生，那么实际出口增长了10%，如果出口价格下跌了10%，实际出口数量则增长了30%。中国这几年来的出口额看起来很稳定，但实际出口量的增长率却发生了天翻地覆的变化。原因就在于出口价格发生了很大变化，所以分析时直接采用名义出口额有时会引起很大误解。
考虑影响贸易条件（出口与进口价格指数的比例）的因素，一个是大商品价格，例如石油涨价，对于中国这样的石油进口国，贸易条件会发生很大变化，不过计算的结果是大商品价格变化对贸易条件的影响比较小，因为即使石油涨价，还有数量上的弹性等问题。对影响贸易条件的主要因素包括生产效率、真实汇率的变化、资源产品价格（采用CRB指数，由于中国进口结构与CRB指数结构有很大不同，这个指标并不好）的相对变化作些分析，结论是由于生产效率的上升，贸易条件每年下降1.2；CRB指数上升，贸易条件恶化，弹性约0.1（可能低估）；真实汇率上升，贸易条件改善，弹性约为0.35。真实汇率每年上升3%可以抵消生产效率提高导致的贸易条件恶化，也即保持贸易条件不变，技术进步等效率的提高变成了汇率升值。如果汇率不变，那么效率提高只有通过降价转移出去了。
第三是出口数量指数、顺差与汇率问题。在贸易基本平衡的时候，贸易条件即出口价格与进口价格的比例基本上可以说明问题，出口价格上升10%，进口价格同时上升10%，对顺差并没有什么影响，基本是中性的。如果贸易顺差或者逆差很大，贸易条件就不能反映贸易价格的全面信息，进出口价格同时上升10%，在贸易顺差的情况下赚钱，逆差的情况下就亏损。
根据货物出口名义值和价格指数计算数量指数，将货物出口数量指数平滑后，计算比上月增长年率，结果显示从2002年到现在不是上升，而是一路下降。出口额在此时段内并没有下降，差不多走平，主要原因是出口价格从原来的下跌到上升。谈到外汇多的时候，是说买外汇的成本多，外汇本身从来都不会嫌多，同样的物品卖的价钱越多越好。贸易价格指数的变化，会使成本和收益发生变化。要想减少贸易顺差，降低买外汇的成本，就要使出口数量降下来。从现在的现象来看，出口实物量增长率相对下降，贸易额不变，是很好的事情。当然从成本的角度看，绝对增长率还是挺高的，出口年率大概为20%，如果能控制到10%左右会更好，不过总体来说情况在朝着好的方向发展。
再看真实货物贸易顺差，这里不是分别做出口实物量和进口实物量，然后相减，而是简单用名义顺差除以出口价格指数得出真实顺差。从平滑后其月增长年率来看，实物量顺差增长率一直在下降。剔出资源型产品价格上升对贸易条件的影响，汇率升值后贸易条件改善，顺差的实物增长率下降，2006年下半年下降的很快。
最后从数据分析中得到的一些结论。货物出口数量指数环比增长率大幅下降，但仍处于高位。升值对于抑制实物量出口和顺差效果显著。真实汇率年升值3%嫌弱，扭转不了真实顺差上升的趋势；升值5%大概可以扭转真实顺差上升的趋势，但仍然太慢，整个过程会持续很长时间，其间外汇储备将继续大幅度增长，达到四五万亿美元，所以最好升值速度再快些。目前汇率是总纲，在国内通货膨胀的压力不大的情况下，对汇率和利率两个选择，应该坚决确保汇率升值，利率可以从属，甚至可以降低利率，打击热钱，用其他的手段控制贷款等等。现在刚开始出现了扭转顺差的有利时机，应该好好把握，否则等到一年外汇增加五千亿的时候再来考虑扭转顺差问题困难会更大。
(郭小波、赵洪岩依据录音整理，未经报告人审阅)
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发布日期：2007-02-12 10:58 来源：北京大学国家发展研究院
2007年2月4日下午，“CCER中国经济观察”第八次报告会在中国经济研究中心万众楼举行。林毅夫、易纲、黄海洲、宋国青、卢锋、周其仁六位教授分别做了演讲。分三期简报报道会议概况，本期报道黄海洲教授和宋国青教授发言内容。黄海洲：全球流动性与中国宏观经济政策
中国流动性问题与全球流动性问题紧密相关。全球化给全球金融体系带来了深刻变化，其重要的表现就是全球流动性过剩。从上世纪90年代到现在，虽然有诸如亚洲金融危机，俄罗斯金融危机等，新兴市场国家和全球经济依然呈现快速的增长，其中中国的增长速度是最快的。我们预测中国2007年的经济增长率为9.8%左右。
2005年之后，金融对经济的影响产生了根本性变革，重要原因是全球的流动性今非昔比。新兴市场国家在全球流动性加大的过程中扮演了很重要的角色并且已经变成了资本输出国。从2002年开始，整个新兴市场国家的外汇储备增长很快。2006年第四季度，仅中国、中国台湾、泰国、印度和韩国五个经济体，就新增了1100亿美元外汇储备。新兴市场国家变成资本输出国的背景是由于过去二十年来这一轮全球化带来的结构性变化。
在新兴市场国家中，官方是资本输出的主要参与者。这些输出资本的特点是数量很大，对冲不足。过去认为新兴市场国家流动性不够，一旦有风吹草动，就可能会发生金融危机。过去发生的几次危机，如亚洲金融危机、俄罗斯危机、土耳其金融危机、阿根廷金融危机等，使得这些国家一朝被蛇咬，十年怕井绳，结果导致这些国家外汇储备迅速增加。
新兴市场国家成为资本输出国，导致这些国家金融风险发生了结构型变化。以前风险在负债方，流动性冲击导致货币危机从而导致金融危机。而现在这些国家面临着新的危机，即风险从负债方转移到了资产方。由于美国利率调整或美元下跌，新兴市场国家没有对冲的投资可能面对大量的损失。有的新兴市场国家经济基本面很强，有的不是很好，经济不好的国家就可能出现隐患。当拼命增加外汇储备的时候，资本缩水的风险也随之而生。负债方的风险正在降低，而资产方的风险却逐渐在增加。所有新兴市场国家都在投资资本，基本上是投资于固定收益产品，导致了固定收益产品供给相对不足。
在全球流动性不足的情况下，也是私人资本输出最快的时候，同时也是最危险的时候，例如1998年。但是当全球流动性整体增加，2007年私人迅速增加并不一定会导致危机。包括中国在内的很多新兴市场国家，投资很多在国外的固定收益证券上，导致价格上升，收益率下降。
充足的流动性在各个货币之间分散化的投资，引起了外汇汇率波动的增大。对中国来讲，如果仍然盯住一个货币，风险会大大增加。所以，从这个角度来讲，支持人民银行积极推进外汇改革，多元化投资外汇储备，来保护国家经济。同时中国也在积极鼓励私人资本到海外投资。这其中包含了“藏汇于民”和“藏汇于国”之间的关系。如果老百姓懂得在海外投资，“藏汇于民”是好事情。否则就不一定是好事情。例如日本八十年代在海外的投资是老百姓出去投资的，主体是日本的私人企业，但这些投资的回报率很低。因此，如果老百姓投资水平不高，“藏汇于民”只是把风险转嫁给了老百姓，我们要警惕类似日本的情况发生。“藏汇于民”还是“藏汇于国”很值得思考，这里有两个问题：一是外汇储备的规模应该有多大，二是其中有多大的比例应该放在老百姓的手里。
全球流动性增加，使得多元化国际投资增加，引起汇率波动增大，而固定收益类产品短缺，收益率较低。从这个角度简略分析中国宏观经济政策。中国外汇储备已经接近1.1万亿美元，占GDP的40%。简单估算，假设中国外汇储备60%投资于美元，如果美元贬值10%，资产的损失是中国GDP的2.4%。如果这个风险不能得到有效的化解，将会导致很大损失，所以中国需要进行积极的外汇管理。怎样实现资产从美元资产转换为其他货币资产，这需要高超的艺术。从金融的角度，需要改善投资组合，除了投资债券之外，也要投资于股票、商品、石油和衍生品。
汇率制度方面，中国很有必要增加人民币汇率的灵活性，同时让人民币升值。要发展新的对冲工具，即汇率方面的避险工具和在岸市场。进行资本账户的有序开放和推进人民币的国际化。
货币政策方面，中国央行更加成熟，2006年是中国政府货币政策非常积极的一年。从货币状况指数来看，现在中国的货币政策基本上是中性的。不过，中国的流动性仍然是过剩的。从银行间利率和存款准备金率方面来看，2006年十月以前存款准备金率的提高会导致银行间利率的提高，但是2006年十月后这种关系不存在了，银行准备金率的提高并未导致银行间利率的同步提高。央行的紧缩政策并没有导致资金成本的相应上升，说明货币供给相对于需求来说仍然是过剩的。流动性问题变得更加严重，这是因为2006年第四季度中国的外贸出口和净出口都增加得很快，几乎是以前没有的速度，新增加的流动性部分冲销了央行回收流动性的努力。
由公式X–M ＝ (Y–C–G)–I 可以看出，国家的经常账户盈余等于储蓄和投资的差额。对中国来说，流动性过多是由于出口过多或者说储蓄过多。不过中国不一定有过度储蓄。公认的问题是中国的投资率过高，信贷投放过快。最近也有研究认为中国的投资回报率是很高的，应该继续扩大投资。从全球流动性的角度看，我的结论和他们是一致的。为什么流动性这么多？为什么投资不足？过去二十年，发达国家把工厂迁移到发展中国家，由于发展中国家人工比较便宜，全世界的资本净投资量在下降，但是产出没有下降，整体资本品的量在下降。因为真实经济和金融经济没有很好的匹配，结果是全球已有金融资本过剩。
从宏观政策角度，在全世界投资减少的情况下，中国的最优选择应该是继续投资，如投资各种不会引起产能短期过剩的行业，同时大量增加进口，如技术原材料、能源，即增加实物资产，而不是金融资产。发展经济有两种办法，“砍树经济”和“种树经济”。从代际迭代模型来考虑，2020年之后，中国老龄化现象很严重。这种情况下，最优的选择是做出对子孙后代有利的长期投资，保护资源和环境。消费问题，会随着投资问题的解决而解决的。
总之，中国经济的长期增长是由市场化、城镇化和全球化推动的，而城镇化将是推动经济增长的最主要动力。稳投资、促进口、带消费，发展国内金融市场，改进国际资产投资，是对宏观经济政策的建议。中国这样的大国，面临跨地区跨时间的风险，全球化降低了跨地区的风险，但是跨时间问题需要中国自己解决。
宋国青：人民币升值效果显著
报告主要有以下几个方面的内容：外汇收入增长的一些情况，贸易条件与汇率，出口数量指数、顺差与汇率以及从分析中得到的一些结论和看法。首先是外汇收入增长的一些问题。问题的提出，源于对国际收支平衡表的分析。对2006年的国际收支平衡表进行估计，2006年货物贸易顺差（国际收支平衡表口径）估计为2176亿，海关口径是1775亿，由于海关口径与国际收支平衡表口径存在差别，平衡表按货物的离岸价格，而海关按进口商品的到岸价格，两者大约相差进口额的5%，所以估计2006年平衡表口径的顺差，要增加400亿，约为2176亿美元。外商直接投资630亿美元，两者相加估计为2806亿美元，但是外汇储备却只增加了2473亿美元。现在的问题不是热钱流入，而是钱往外流，原因是什么？
去年外汇收入3000多亿，中央银行增加了2400多亿，还有600多亿在商业银行里。商业银行用这些外汇储备到外面投资，可以看作是第二外汇储备。如果这种现象完全是商业银行的私人企业行为，则没有问题，但如果是政府行为的话，只是外汇储备换了个名称，所以还是应该将中央银行与商业银行并表来看。包括中央银行在内的全部金融机构外汇占款一直在增加，去年增加了2.78万亿人民币（约3490亿美元）。从中剔除人民银行的外汇占款，得到其他金融机构的外汇占款，去年是快速增加的。从金融机构的外汇信贷收支表中可以看到，有价证券及投资2006年比上年增加573亿美元，外汇买卖（余额）比上年底增加728亿美元。总体的外汇增加还是很多，只不过有一些放在其他金融机构，并没有放进中央银行。
金融机构的外汇资产问题是值得关注的事情。商业银行存有大量的外汇储备，需要考虑成本和收益。收益按美元利率5%多一点算，如果人民币兑美元一年升值5%，那么收益为0，而成本方面，人民币存款利率2.52%是基本成本，再加上其他交易成本，总成本约3%左右，这样净亏损3个百分点。虽然美元利率的收益可能较低，但即使其他资产期望收益率高，由于风险较大，去掉风险贴水，期望收益率是差不多的。现在金融机构的外汇资产还不多，大约2000多亿美元，按2006年的速度猛增，2007年外汇收入（不扣金融机构外汇投资）可能超过3700亿美元，到时对商业银行来说是很大的问题。当然还有一种可能是人民币不升值反而贬值，那对商业银行来说当然是件好事情。
不过另外的情况是，如果利率稍微上调，商业银行亏损更多。同时上调存款和贷款利率，对商业银行来说收益和损失基本持平，因为虽然贷款数量少，但还有债券、央票等其他金融资产，与存款利率基本一致，所以同时提高存贷款利率，资产和负债的价格同时上调，影响不大。但外汇储备这一部分在提高利率的时候只有亏损。因此商业银行将成为反对升息和调整利率的有力大军。与此相关的问题是，如果对人民币升值3%-5%的预期是确定的，升值5%商业银行会亏损3个百分点，升值3%勉强不亏损，那为什么商业银行还要持有外汇储备呢？如果让商业银行自主决定，可能会全部卖给央行。
其次是贸易条件与汇率。季节调整(Tramo/Seats)后货物进出口价格指数在2002年前猛跌，2002年后猛涨。现在进口价格大概恢复到1997年水平，出口价格比1997年低了18%。当谈到出口额增长时，要看在什么情况发生，如果在出口价格上升10%的情况下发生，那么实际出口增长了10%，如果出口价格下跌了10%，实际出口数量则增长了30%。中国这几年来的出口额看起来很稳定，但实际出口量的增长率却发生了天翻地覆的变化。原因就在于出口价格发生了很大变化，所以分析时直接采用名义出口额有时会引起很大误解。
考虑影响贸易条件（出口与进口价格指数的比例）的因素，一个是大商品价格，例如石油涨价，对于中国这样的石油进口国，贸易条件会发生很大变化，不过计算的结果是大商品价格变化对贸易条件的影响比较小，因为即使石油涨价，还有数量上的弹性等问题。对影响贸易条件的主要因素包括生产效率、真实汇率的变化、资源产品价格（采用CRB指数，由于中国进口结构与CRB指数结构有很大不同，这个指标并不好）的相对变化作些分析，结论是由于生产效率的上升，贸易条件每年下降1.2；CRB指数上升，贸易条件恶化，弹性约0.1（可能低估）；真实汇率上升，贸易条件改善，弹性约为0.35。真实汇率每年上升3%可以抵消生产效率提高导致的贸易条件恶化，也即保持贸易条件不变，技术进步等效率的提高变成了汇率升值。如果汇率不变，那么效率提高只有通过降价转移出去了。
第三是出口数量指数、顺差与汇率问题。在贸易基本平衡的时候，贸易条件即出口价格与进口价格的比例基本上可以说明问题，出口价格上升10%，进口价格同时上升10%，对顺差并没有什么影响，基本是中性的。如果贸易顺差或者逆差很大，贸易条件就不能反映贸易价格的全面信息，进出口价格同时上升10%，在贸易顺差的情况下赚钱，逆差的情况下就亏损。
根据货物出口名义值和价格指数计算数量指数，将货物出口数量指数平滑后，计算比上月增长年率，结果显示从2002年到现在不是上升，而是一路下降。出口额在此时段内并没有下降，差不多走平，主要原因是出口价格从原来的下跌到上升。谈到外汇多的时候，是说买外汇的成本多，外汇本身从来都不会嫌多，同样的物品卖的价钱越多越好。贸易价格指数的变化，会使成本和收益发生变化。要想减少贸易顺差，降低买外汇的成本，就要使出口数量降下来。从现在的现象来看，出口实物量增长率相对下降，贸易额不变，是很好的事情。当然从成本的角度看，绝对增长率还是挺高的，出口年率大概为20%，如果能控制到10%左右会更好，不过总体来说情况在朝着好的方向发展。
再看真实货物贸易顺差，这里不是分别做出口实物量和进口实物量，然后相减，而是简单用名义顺差除以出口价格指数得出真实顺差。从平滑后其月增长年率来看，实物量顺差增长率一直在下降。剔出资源型产品价格上升对贸易条件的影响，汇率升值后贸易条件改善，顺差的实物增长率下降，2006年下半年下降的很快。
最后从数据分析中得到的一些结论。货物出口数量指数环比增长率大幅下降，但仍处于高位。升值对于抑制实物量出口和顺差效果显著。真实汇率年升值3%嫌弱，扭转不了真实顺差上升的趋势；升值5%大概可以扭转真实顺差上升的趋势，但仍然太慢，整个过程会持续很长时间，其间外汇储备将继续大幅度增长，达到四五万亿美元，所以最好升值速度再快些。目前汇率是总纲，在国内通货膨胀的压力不大的情况下，对汇率和利率两个选择，应该坚决确保汇率升值，利率可以从属，甚至可以降低利率，打击热钱，用其他的手段控制贷款等等。现在刚开始出现了扭转顺差的有利时机，应该好好把握，否则等到一年外汇增加五千亿的时候再来考虑扭转顺差问题困难会更大。
(郭小波、赵洪岩依据录音整理，未经报告人审阅)
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