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sidenav header background“供给侧改革还是需求端管理”研讨会系列简报之二
发布日期：2016-04-12 04:47 来源：北京大学国家发展研究院
简报2016年第009期（总第1252期）
背景介绍：2016年3月29日，北京大学国家发展研究院第53次【朗润·格政】论坛“供给侧改革还是需求端管理：当前经济政策重点”在朗润园万众楼召开。我们将分四期简报报告本次会议。本期简报报告国民经济研究所王小鲁副所长和复旦大学经济学院韦森教授的演讲内容。
版权声明：未经允许，请勿全文刊发或转载本简报。如希望全文刊发或转载本简报，请联系tangjie@nsd.pku.edu.cn，并经主讲人本人审阅。
王小鲁：传统的经济刺激手段来不仅无效而且有害
一、经济下行主要是结构失衡的表现
经济下行是指经济增长速度下行，不只是指经济负增长。导致经济下行的一个突出因素是外需不振。在2000-08期间，我国的出口保持了年均24%的高速增长。到了2008年以后，因为世界市场需求下降，加上出口产业的比较优势发生转移，出口急剧减速。
从内因来看，长期以来投资率和储蓄率在不断上升，而消费率在不断下降。2000年以后，消费率大幅度下降，投资率大幅度上升，在这个时期出现了突出的结构失衡。过度投资和依赖投资拉动经济增长造成了投资和消费之间比例的严重失调，出现了严重的产能过剩。如果最终的消费环节没有增长，那么上游产业扩大的产能就不会有地方释放。出口增长放慢了，消费增长又上不来，光靠投资去拉动经济，是不可持续的。
结构失衡首先主要是由体制原因造成的。在过去的十几年中，政府部门的收入和金融部门的收入占总收入的比重在上升，而居民收入占比在下降。政府收入上升了，富余的资金更多的是用于投资，而民生支出不足。政府帮着不断提高储蓄率和投资率，现在的高储蓄和政府直接相关。这样的收入分配状况导致的结果就是压低消费率，提高储蓄率。
从上个世纪八十年代、九十年代到最近的十几年，资本积累的速度和经济增长的速度逐渐发生了明显的分化，资本积累的增长已经不能有效的带动经济增长。工业的产能利用率在过去的十几年间持续下降，造成了大规模的产能过剩。同时资本的边际生产率在迅速下降，从以前的0.5左右大幅度下降到了2014年的0.14。也就是说，在上个世纪八九十年代，两元钱的资本存量投入可以带动一元钱的GDP增长，现在要达到同样的目标需要3.5倍的投入。
同期经济增长和货币供应增长的关系也不再是显著的。广义货币M2的增长率在2009年和2010年的一段时期内极度宽松，大幅的货币增长对经济增长起了一个非常短暂的拉动作用。2010年经济增长率短暂的回到了10%以上，但是之后经济出现持续的疲软。这个时期货币增长速度远高于GDP增长速度，直到现在仍然是这样。这说明宽松的货币政策实际上没有能够拉动经济增长。
二、需求侧和供给侧的结构调整需要互相配合
面临现在的情况，单单靠传统的刺激手段来治理经济疲软，不仅无效而且有害。持续采用凯恩斯主义的刺激政策来试图拉动经济增长是不可能成功的，因为这个政策在短期拉动需求，在中长期扩大供给，会带来总供给的扩张，最终会在中长期造成供给和需求间持续的失衡，而且会引发金融风险。
利用货币刺激来保证增长的危害性，一方面是加剧产能过剩。在实体经济没有那么多投资空间的情况下，增发的货币会进入股市，进入房地产，从而导致一系列的泡沫，杠杆率持续上升，不良债务不断扩大。PPI指数在过去数年持续负增长，这种通货紧缩实际上主要是产能过剩的结果。这种情况下，再用货币刺激的话，会加剧情况的恶化程度。
如果我们坚持采取刺激政策，不对工业投资而只进行房地产和基础设施投资也是不可行的。首先，目前的情况是房地产库存高企，房子空在那里卖不出去。既然房地产拉不动了，我们是否可以依靠投资基础设施呢？基础设施的确具有一些投资余地，但我认为有效的基础设施投资并没有很大的空间。如果主张大规模的刺激政策，基于我们现在的体制，结果恐怕是一哄而上。
凯恩斯主义假定投资和消费二者之间是可以完全替代的，这从中长期来看是不对的。在投资率已经很高的情况下，不断的刺激投资，不但拉不起消费，而且投资和消费之间的结构失衡会越来越严重。经济增长理论也告诉我们，除了人力资本的投资之外，投资并不是越多越好，比如Barro就认为有一个资本积累的黄金率，过高和过低的储蓄率（投资率）都会劣化资源配置，降低效率，会影响长期增长和社会福利总水平。
下一步工作的关键我认为主要是调结构，需求侧和供给侧的结构调整需要互相配合。需求侧的核心问题是降低过高的储蓄率和投资率，把投资率从50%降到35%左右，把消费率提高到65%左右。供给侧的核心问题是减少政府对市场的干预，减少垄断和不公平竞争，保持一个稳健的宏观政策。
未来的经济增长有很大的不确定性，如果我们继续提高杠杆率，采取宽松的货币政策，很可能导致金融危机的发生，经济发展进入长期萧条和中等收入陷阱。为避免危险，现在必须接受更低的经济增长率，我认为6.5%的增长率短期内是没有必要保的，也保不住。我们应该将注意力放在政策调整和改革措施的落实上，致力于结构的调整，最终成功迈入高收入国家的行列。
韦森：有空间实施货币政策宽松
经过三十多年的增长，中国经济从来没有像今天这么复杂。这种复杂程度导致了人们对政策主张出现巨大差异。在这里，我谈一下对货币政策的看法。
虽然大家对宏观经济政策的主张各异，但是对于目前经济走势的判断基本上是一致的，即经济处于下行阶段。我认为中国经济的下行主要不是结构性的，而是趋势性的。从2010年开始，中国企业的税前利润率就低于企业贷款的实际利率。这样下去肯定不行。
目前经济下行的表征现象是产能过剩，实际上是中国企业面临四大挑战。其中劳动力成本的上升也是不可改变的，即使废除了劳动法也不可以改变这种趋势。但是人民币的升值、政府的高税收、企业的高融资成本这三个方面是我们能做出改变的，对应的政策选择就是贬值、减税和降低实际利率。现在宏观经济政策导向不是保增长，而是要避免明斯基时刻。
美国在第一个大萧条之前（1920年到1927年），股市和房市都在猛涨，但后来突然来了一个崩溃。美国的经济学家认为如果美联储当时采取了正确的货币政策，大萧条的影响不会那么大。为应对2007年的次贷危机，美联储采取了三次量化宽松的特殊政策，从而成功的避免了类似1929年大萧条那样的冲击。
中国经济为什么那么困难，原因是2008年国际金融危机后广义货币增发导致流动性泛滥。2007年货币总额是41万亿，现在已经变成了141万亿。如今这一波贷款到了还款期，而大量的企业还不起。这与美国1929年的大萧条十分相似。
我的基本观点是，货币政策要进一步宽松。目前中国的实际利率很高，企业负债和地方政府的负债都很重，再加上PPI指数连续48个月为负，外汇储备减少，在这个情况下进一步降准完全是有货币政策空间的。我主张货币宽松不是将资金用在增加投资上，而是希望能把利率降下来。货币发行多了，市场利率降下来，企业压力减轻，中国经济才能好起来。
不用过分担心货币政策宽松会导致通胀。全世界超发货币的国家都是处在通缩的威胁之下，包括美国、欧洲、日本等。反而印度、巴西和俄罗斯等国的广义货币占GDP的比重较低，但是通货膨胀率很高，都在两位数之上。现在货币运行机制已经发生了根本性的变化，货币理论研究需要跟上时代发展的步伐。
利息是货币供给和货币需求的函数，不要被所谓的货币宽松到不了实体部门的判断动摇了信心。只有市场上货币供给真正充裕，实际利率才能降下来。最重要的一条，去杠杆不是要央行收紧货币政策，而是宽松的货币政策才能平稳的去杠杆。
货币政策像一条绳子，只能拉不能推。我的理解是不要期望货币政策立刻就能刺激经济增长。有效的货币政策可以避免经济崩溃，即使目前效果不明显也要降准降息，救活中国的企业是第一要务。
（唐杰 编辑）
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简报2016年第009期（总第1252期）
背景介绍：2016年3月29日，北京大学国家发展研究院第53次【朗润·格政】论坛“供给侧改革还是需求端管理：当前经济政策重点”在朗润园万众楼召开。我们将分四期简报报告本次会议。本期简报报告国民经济研究所王小鲁副所长和复旦大学经济学院韦森教授的演讲内容。
版权声明：未经允许，请勿全文刊发或转载本简报。如希望全文刊发或转载本简报，请联系tangjie@nsd.pku.edu.cn，并经主讲人本人审阅。
王小鲁：传统的经济刺激手段来不仅无效而且有害
一、经济下行主要是结构失衡的表现
经济下行是指经济增长速度下行，不只是指经济负增长。导致经济下行的一个突出因素是外需不振。在2000-08期间，我国的出口保持了年均24%的高速增长。到了2008年以后，因为世界市场需求下降，加上出口产业的比较优势发生转移，出口急剧减速。
从内因来看，长期以来投资率和储蓄率在不断上升，而消费率在不断下降。2000年以后，消费率大幅度下降，投资率大幅度上升，在这个时期出现了突出的结构失衡。过度投资和依赖投资拉动经济增长造成了投资和消费之间比例的严重失调，出现了严重的产能过剩。如果最终的消费环节没有增长，那么上游产业扩大的产能就不会有地方释放。出口增长放慢了，消费增长又上不来，光靠投资去拉动经济，是不可持续的。
结构失衡首先主要是由体制原因造成的。在过去的十几年中，政府部门的收入和金融部门的收入占总收入的比重在上升，而居民收入占比在下降。政府收入上升了，富余的资金更多的是用于投资，而民生支出不足。政府帮着不断提高储蓄率和投资率，现在的高储蓄和政府直接相关。这样的收入分配状况导致的结果就是压低消费率，提高储蓄率。
从上个世纪八十年代、九十年代到最近的十几年，资本积累的速度和经济增长的速度逐渐发生了明显的分化，资本积累的增长已经不能有效的带动经济增长。工业的产能利用率在过去的十几年间持续下降，造成了大规模的产能过剩。同时资本的边际生产率在迅速下降，从以前的0.5左右大幅度下降到了2014年的0.14。也就是说，在上个世纪八九十年代，两元钱的资本存量投入可以带动一元钱的GDP增长，现在要达到同样的目标需要3.5倍的投入。
同期经济增长和货币供应增长的关系也不再是显著的。广义货币M2的增长率在2009年和2010年的一段时期内极度宽松，大幅的货币增长对经济增长起了一个非常短暂的拉动作用。2010年经济增长率短暂的回到了10%以上，但是之后经济出现持续的疲软。这个时期货币增长速度远高于GDP增长速度，直到现在仍然是这样。这说明宽松的货币政策实际上没有能够拉动经济增长。
二、需求侧和供给侧的结构调整需要互相配合
面临现在的情况，单单靠传统的刺激手段来治理经济疲软，不仅无效而且有害。持续采用凯恩斯主义的刺激政策来试图拉动经济增长是不可能成功的，因为这个政策在短期拉动需求，在中长期扩大供给，会带来总供给的扩张，最终会在中长期造成供给和需求间持续的失衡，而且会引发金融风险。
利用货币刺激来保证增长的危害性，一方面是加剧产能过剩。在实体经济没有那么多投资空间的情况下，增发的货币会进入股市，进入房地产，从而导致一系列的泡沫，杠杆率持续上升，不良债务不断扩大。PPI指数在过去数年持续负增长，这种通货紧缩实际上主要是产能过剩的结果。这种情况下，再用货币刺激的话，会加剧情况的恶化程度。
如果我们坚持采取刺激政策，不对工业投资而只进行房地产和基础设施投资也是不可行的。首先，目前的情况是房地产库存高企，房子空在那里卖不出去。既然房地产拉不动了，我们是否可以依靠投资基础设施呢？基础设施的确具有一些投资余地，但我认为有效的基础设施投资并没有很大的空间。如果主张大规模的刺激政策，基于我们现在的体制，结果恐怕是一哄而上。
凯恩斯主义假定投资和消费二者之间是可以完全替代的，这从中长期来看是不对的。在投资率已经很高的情况下，不断的刺激投资，不但拉不起消费，而且投资和消费之间的结构失衡会越来越严重。经济增长理论也告诉我们，除了人力资本的投资之外，投资并不是越多越好，比如Barro就认为有一个资本积累的黄金率，过高和过低的储蓄率（投资率）都会劣化资源配置，降低效率，会影响长期增长和社会福利总水平。
下一步工作的关键我认为主要是调结构，需求侧和供给侧的结构调整需要互相配合。需求侧的核心问题是降低过高的储蓄率和投资率，把投资率从50%降到35%左右，把消费率提高到65%左右。供给侧的核心问题是减少政府对市场的干预，减少垄断和不公平竞争，保持一个稳健的宏观政策。
未来的经济增长有很大的不确定性，如果我们继续提高杠杆率，采取宽松的货币政策，很可能导致金融危机的发生，经济发展进入长期萧条和中等收入陷阱。为避免危险，现在必须接受更低的经济增长率，我认为6.5%的增长率短期内是没有必要保的，也保不住。我们应该将注意力放在政策调整和改革措施的落实上，致力于结构的调整，最终成功迈入高收入国家的行列。
韦森：有空间实施货币政策宽松
经过三十多年的增长，中国经济从来没有像今天这么复杂。这种复杂程度导致了人们对政策主张出现巨大差异。在这里，我谈一下对货币政策的看法。
虽然大家对宏观经济政策的主张各异，但是对于目前经济走势的判断基本上是一致的，即经济处于下行阶段。我认为中国经济的下行主要不是结构性的，而是趋势性的。从2010年开始，中国企业的税前利润率就低于企业贷款的实际利率。这样下去肯定不行。
目前经济下行的表征现象是产能过剩，实际上是中国企业面临四大挑战。其中劳动力成本的上升也是不可改变的，即使废除了劳动法也不可以改变这种趋势。但是人民币的升值、政府的高税收、企业的高融资成本这三个方面是我们能做出改变的，对应的政策选择就是贬值、减税和降低实际利率。现在宏观经济政策导向不是保增长，而是要避免明斯基时刻。
美国在第一个大萧条之前（1920年到1927年），股市和房市都在猛涨，但后来突然来了一个崩溃。美国的经济学家认为如果美联储当时采取了正确的货币政策，大萧条的影响不会那么大。为应对2007年的次贷危机，美联储采取了三次量化宽松的特殊政策，从而成功的避免了类似1929年大萧条那样的冲击。
中国经济为什么那么困难，原因是2008年国际金融危机后广义货币增发导致流动性泛滥。2007年货币总额是41万亿，现在已经变成了141万亿。如今这一波贷款到了还款期，而大量的企业还不起。这与美国1929年的大萧条十分相似。
我的基本观点是，货币政策要进一步宽松。目前中国的实际利率很高，企业负债和地方政府的负债都很重，再加上PPI指数连续48个月为负，外汇储备减少，在这个情况下进一步降准完全是有货币政策空间的。我主张货币宽松不是将资金用在增加投资上，而是希望能把利率降下来。货币发行多了，市场利率降下来，企业压力减轻，中国经济才能好起来。
不用过分担心货币政策宽松会导致通胀。全世界超发货币的国家都是处在通缩的威胁之下，包括美国、欧洲、日本等。反而印度、巴西和俄罗斯等国的广义货币占GDP的比重较低，但是通货膨胀率很高，都在两位数之上。现在货币运行机制已经发生了根本性的变化，货币理论研究需要跟上时代发展的步伐。
利息是货币供给和货币需求的函数，不要被所谓的货币宽松到不了实体部门的判断动摇了信心。只有市场上货币供给真正充裕，实际利率才能降下来。最重要的一条，去杠杆不是要央行收紧货币政策，而是宽松的货币政策才能平稳的去杠杆。
货币政策像一条绳子，只能拉不能推。我的理解是不要期望货币政策立刻就能刺激经济增长。有效的货币政策可以避免经济崩溃，即使目前效果不明显也要降准降息，救活中国的企业是第一要务。
（唐杰 编辑）
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